Dolarización de la Economía: Nuevo Endeudamiento y Shock de Licuación Salarial.

Aqui dejamos las conclusiones del extenso informe qur pueden ver completo en la página del CEPA:

Es posible dolarizar la economía con la conversión de pasivos del BCRA por sus activos de la manera que propuso el candidato presidencial Milei?

• Javier Milei, en su limitada explicación (Programa A Dos Voces, 16 de agosto de 2023), dentro de los activos del Banco Central toma en cuenta a las reservas internacionales netas sólo de determinados pasivos en divisa del BCRA, los cuales selecciona arbitrariamente. Milei no netea (cantidad de dinero resultante después de descontar gastos, tasas u otras cantidades negativas) de las reservas internacionales el Seguro de Depositantes SEDESA (que se encuentra en forma de repo), o la línea crediticia que tiene la entidad con el Banco de Pagos Internacionales (BIS). Usar los fondos provenientes del Seguro de Depositantes, implicaría afectar los activos que sirven de garantía de los depósitos bancarios en nuestro país y que pertenecen a un ente distinto al BCRA, mientras que usar recursos del BIS requiere una autorización del organismo, algo que no se explica cómo se lograría.

• Lo que más llama la atención es que tampoco netea de las reservas internacionales los encajes de los depósitos bancarios constituidos en dólares estadounidenses (que son un pasivo en divisa para el BCRA y forman parte del activo de los bancos del sistema). De esta forma, el candidato de La Libertad Avanza estaría valiéndose de activos que ofician de respaldo de los ahorros en dólares de las y los argentinos: es tomar los encajes que no le pertenecen y violar contratos. Ello rememora el fatídico Plan Bonex, como fue advertido por el ministro de Economía y candidato a presidente por UxP, Sergio Massa.

• Aun así, avanzando en un ejercicio de cuantificación de la idea, tomados correctamente los activos del BCRA compuestos por la posición de oro y de divisas de las reservas internacionales, arrojan un total de USD 6.400 millones. La base monetaria al 31/07 era de $ 6,39 billones y, por otro lado, las Leliq, Notaliq y los pases pasivos ascendían a la fecha de corte a la suma de $ 17,09 billones. El número total de pasivos en pesos asciende a $ 23,48 billones, por lo que el tipo de cambio de conversión sería de alrededor de $ 3.670 (contra el mismo activo de USD 6.400 millones).

• Pero, no debe dejar de advertirse que, este tipo de cambio, aun siendo por demás elevado, se combina con la pérdida del principal respaldo de los depósitos en dólares de los ahorristas, los encajes que los bancos tienen depositados en el BCRA, lo que hace impracticable la propuesta.

• Por otro lado, Milei indicó que existen otros activos del BCRA a partir de los cuales podría obtener dólares para el rescate de pasivos: “Nosotros nos sentamos con fondos de inversión de alto riesgo y están dispuestos a poner los 30.000 millones de dólares contra esa posición de títulos públicos, usted rescata los 30.000 millones de dólares de Leliq”.

• ¿Es posible realizar esto? Primero, la valuación en pesos de los títulos públicos del BCRA al tipo de cambio “A” 3500 (lo que implica su sobredimensionamiento) nunca arroja ese valor total. Segundo, la mayor parte de esa cartera se compone de Letras intransferibles que no tienen cotización de mercado (USD 64.983 millones de valor nominal) y resulta bastante discutible asignarle un potencial valor de mercado en línea con las paridades actuales de los bonos del Tesoro en dólares. Es difícil sostener que una ampliación de la emisión de un bono en esa magnitud tan significativa no tenga impacto en su cotización. Todo ello, desde ya, dejando de lado el análisis de viabilidad jurídica de esa operación. Tercero, del resto de los títulos que el BCRA posee, los segundos en importancia relativa en su cartera son bonos y letras en pesos ajustados por CER o duales que el BCRA adquiere a partir de sus intervenciones en el mercado secundario. No pareciera que en el corto plazo puedan colocarse en su totalidad en el sector privado dada su importancia relativa sobre el total de deuda en pesos del Tesoro en circulación, más allá de que tampoco le serviría para obtener divisas, sino, en todo caso, absorber pesos. Por último, los bonos en dólares (Bonares y Globales) suman 15 mil millones de USD a valor nominal y 5 mil millones a valor de mercado y difícilmente puedan venderse al sector privado sin que se vean afectadas las paridades.

El verdadero plan detrás de la dolarización: tomar más deuda empeñando las “joyas de la abuela”

• La dolarización propuesta por Javier Milei tiene como uno de sus mentores a Emilio Ocampo, quien formalizó el punto crucial de la propuesta de manera muy clara: sólo cierra tomando más deuda. En efecto, la dolarización resulta inviable sólo con los valores de los activos del BCRA.

• Emilio Ocampo, sin muchas vueltas, se ocupó de calificar a su propuesta como el “empeño de las joyas de la abuela” dado que se usarían como colaterales de un fideicomiso en el exterior, a los activos de YPF y del FGS para solicitar financiamiento por los organismos de crédito.

• Para cumplir este objetivo, se ensayaron 3 escenarios donde se estima qué tipo de cambio y qué nivel de endeudamiento se requeriría. Se trata de una relación inversamente proporcional: dado que el objetivo es cancelar pasivos del Banco Central (en pesos y divisa) con dólares, a más devaluación, menor deuda requerida por la mayor licuación de los pesos y al revés, a menor devaluación, más deuda. En los distintos escenarios se asume que se cancelan todos los pasivos en divisa que tiene el BCRA, incluyendo los encajes de los depósitos en moneda extranjera, por lo que además de cubrir la totalidad de los pasivos monetarios del BCRA (pesos) se cubren los encajes de depósitos en divisa que a la fecha de corte ascendían a USD 10 mil millones. Se asume a su vez, que la deuda se emite en las mismas condiciones de los Globales 2030.

• El escenario 1 supone una devaluación a $3.000 y deuda equivalente a un nuevo FMI. Un tipo de cambio a $3.000 licuaría pasivos en pesos hasta los USD 7.800 millones, a ello se debería agregar la indispensable cobertura de los encajes de depósitos en dólares, por lo que los dólares frescos a conseguir en el mercado, adicionales a los que se cuentan en las reservas internacionales, ascenderían a USD 17.500 millones, que a los precios de la deuda soberana argentina significaría una emisión nominal de USD 48.000 millones.

• En el escenario 2 la devaluación a $5.000 se combina con colocación de deuda nominal a USD 39.700 millones.

• En el escenario 3, aún devaluando 130%, se necesitan más de 2 préstamos con el FMI para dolarizar.

• En suma, la dolarización basada en el uso de los títulos del Tesoro que tiene el BCRA no aporta dólares suficientes para el respaldo de pasivos, y por ende supone el incumplimiento de contratos con los depositantes como señaló el ministro de Economía Sergio Massa.

• Por otro lado, la propuesta integral que fuera formalizada por Ocampo, introduce la variable endeudamiento como eje central para financiar la dolarización, a través de la creación de un fideicomiso bajo “jurisdicción segura” (metáfora de jurisdicción extranjera) compuesto por las Letras de Liquidez del BCRA, y garantizado por las acciones de YPF y los activos del Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS). Este endeudamiento puede asumir distintas magnitudes (1 o 2 FMI de USD 45 mil millones, adicionales) según sea el salto devaluatorio (de $3.000 o de $800, respectivamente), siendo en todos los casos una combinación altamente perjudicial para el bolsillo de las y los argentinos y la sustentabilidad de la deuda del Tesoro.